火狐电竞事件：公司发布公告：于2020年11月16日与陕西太乙农业发展集团签署《延安千古情项目总协议书》，延安千古情项目占地约150亩（含50亩停车场），由太乙集团负责项目的开发建设及运营，而公司负责品牌授权、节目编创、方案设计、开业筹备等品牌和管理输出，双方将发挥各方优势，将延安千古情打造成延安乃至陕北地区的文化地标之一。

　　疫情中沉淀升级，签约延安千古情，品牌输出再进一步。公司本次签约延安千古情，是继湖南宁乡炭河千古情、宜春明月千古情、郑州黄帝千古情后的第四个轻资产品牌输出项目，再次验证了公司强大的品牌号召力。根据历史轻资产项目经验，建设周期通常在1.5-2年，考虑到疫情仍未完全消失，我们谨慎预计延安项目有望于2023年上半年正式开业。

　　历史轻资产项目表现出色，彰显宋城品牌号召力，延安千古情有望复制成功。以黄帝千古情为例，9月19日正式开业后，黄帝千古情迅速成为当地文旅爆款，开演第8天单日演出即可达4场，国庆期间8天共演出49场，最高单日达8场，排名抖音郑州景区热门榜第一。在过往轻资产项目的成功经验基础上，叠加疫情下对多元剧目和演艺王国模式的沉淀升级，延安千古情将复制优秀项目经验，有望再造爆款。

　　轻资产品牌输出模式毛利高，新项目将贡献增量盈利，加速复苏。根据公告，延安项目与历史轻资产项目收费模式基本一致，分为包括品牌授权费及使用费、方案设计费、剧目创作费等在内的一揽子费用2.6亿元，和开业后的基本管理费（按本项目年经营收入的20%收取）。由于公司在轻资产项目中主要承担品牌和管理输出，其成本大都为人力成本，相对较低。从历史数据来看，18、19和20H1设计策划费毛利率分别高达95.7%/98.5%/98.8%。我们预计公司在建设期中将根据实际的工作进度和约定的里程碑收取相应的一揽子费用为收入，并在项目开业后持续分享项目收入，贡献增量收益，加速公司的复苏进程。

　　盈利预测与投资评级：公司在疫情冲击下沉淀多元剧目，实现产品升级，为复苏打下坚实基础。自主投资为主、品牌输出为补充的战略下，若疫情平稳，公司业绩将持续复苏，同时考虑到延安千古情将带来的收入和业绩增量，我们预计20-22年营收分别为8.7/28.8/40.4亿元，同比增长-66.7%/230.9%/40.3%；预计20-22年归母净利1.4/14.0/19.5亿元，同比增长-89.5%/895.5%/39.3%；当前股价对应动态PE分别为339.8/34.1/24.5倍。长期看好公司商业模式，文旅复苏和新项目落地，叠加多元化剧目和大商业支撑，未来量价齐升可期，维持“增持”评级。

　　风险提示：疫情反复导致宏观经济波动、文旅行业复苏缓慢、公司新项目落地及经营不及预期。