酒店的本质依旧为消费品，而消费品竞争力的底层要素仍为产品力。回顾有 限服务型酒店过去 20 年发展历程，已从最初的 03-10 年经济型酒店标准化摸索、 发展到 10-15 年经济型加盟品牌输出，再到 15-20 年中端酒店崛起&经济型酒店 升级。基于目前连锁化率已达到 30%+的中段后，我们认为未来 5-10 年的连锁酒 店行业，酒店产品力的竞争已经成为主旋律。未来头部酒店连锁化的提升，一方 面来自单体酒店转化，另一方面，来自弱产品力的连锁化酒店翻牌占比预计将同 样越来越高。产品力为王，方能在未来 5-10 年的有限服务型酒店竞争中立足龙头。

　　对比即将步入 2022 年的锦江酒店与 2020 年初，我们认为公司产品力在底层 架构上有了本质的提升——GIC 设立+丽笙酒店赋能。

　　1）GIC： GIC 的设立为锦江内部在新品牌孵化上奠定了创新激励和团队支 持（创发项目制，为团队能成功推出创新品牌带来直接的激励；集团内部高度重 视 GIC，今年以来，迅速就城市周边的度假亲子酒店市场的升温快速推出多款酒 店产品）。

　　2）丽笙的赋能：全服务酒店（高星级）在服务流程、酒店细节设计等多个领 域与有限服务型酒店相差较大，未来有限服务型酒店仅靠自身团队对产品迭代升 级上推进，会缺少一些思维的碰撞，因此在中高端产品上，三大本土龙头均与高 端酒店品牌采取合作（例如，锦江与丽笙、华住与雅高、首旅与凯悦等），锦江国 际集团收购了丽笙酒店后，为公司内部在酒店创新、设计理念、服务思路等多个 方向进行共享，高端产品先发，同时也为锦江经济型+中端品牌在服务和设计等多 个方面的提升同样带来帮助。

　　锦江未来将持续对维也纳、麗枫、7 天等多个主力品牌持续推陈出新、升级模 型，参考维也纳 5.0 升级后在年轻客群中实现破圈、老 7 天在升级 7 天 3.0 后的 重新起航等，GIC 创新基因+高星级酒店运营经验将对锦江主力品牌升级迭代带来 进一步助力。

　　锦江酒店以收购方式布局中端把握市场机遇的同时，仍始终坚持以多元品牌 矩阵满足消费者和加盟商需求。公司自 97 年诞生经济型酒店品牌锦江之星后， 15-20 年中端酒店崛起浪潮中通过收并购方式（16 年收购维也纳 80%、铂涛集团 81%股权，之后又先后收购铂涛集团剩余股权）迅速把握中端酒店市场先机，借 助深耕多年的成熟中端酒店品牌打入市场。截至 21 年 6 月，锦江酒店中国区共拥 有 39 个品牌，覆盖经济型、轻中端、中端、中高端、高端五个等级，既拥有中端 主力优势品牌如维也纳、麗枫，以及模型、质量不断升级的 7 天经济型品牌，亦 拥有成长、自创型品牌如希岸、潮漫酒店，以不同等级的产品以及不同类型主题 的品牌，满足不同类型消费者以及投资者的需求。

　　产品输出仍以中端主力产品为主，经济型酒店 7 天升级改造后再出发。公司 近三年签约的品牌主要为中端和中高端酒店，其中中端、中高端占比达到 54%以 及 19%；签约 TOP10 分别为麗枫酒店、维也纳、维也纳国际、希岸、喆啡、派、 欢朋、维也纳 3 好、非繁城品以及白玉兰酒店。2020 年公司中端酒店净增共 859 家，其中维也纳国际净开业数量达到 265 家，麗枫净增 149 家，维也纳酒店净增 107 家，增速迅猛。截至 2020 年底，公司共拥有中端酒店 4422 家，其中维也纳 酒店 988 家，维也纳国际 693 家，麗枫 719 家，位列前三甲。7 天完成品牌换新 后发布 7 天 3.0，根据 7 天公众号，21 年以来，7 天酒店获得了 2.48 亿资金加持 助力直营门店升级，继续输出好产品。

　　产品始终强化质量坚守初心，维护消费者、加盟商利益。公司品牌矩阵不断 完善的同时，始终坚守做好酒店产品初心，开店方面公司始终严格把握产品输出 质量与标准，对于加盟业主的资质、物业严格把控，开店标准不放松，使得每家门 店均需符合品牌形象、满足安全要求，以最优质的产品输出保证投资者利益，维 护消费者粘性。

　　公司重视 GIC 全球创新中心的打造，赋能公司老品牌逻辑深化，紧追消费者 需求创新孵化契合当下需求的新产品。锦江近年提出构建“一中心三平台”体系， 分别为全球创新中心（GIC）、全球酒店共享平台（WeHotel）、全球财务共享平台 （FSSC）以及全球采购共享平台（GPP）。其中全球创新平台（GIC）以创意理 念打造可持续、盈利型酒店、可在 3 个月至 1 年内落地的商业运作模式，通过追 踪、洞察市场趋势推动创新酒店商业模式的研发、深化、落地，通过创新赋能酒店 品牌孵化与发展。

　　作为锦江酒店产品创新孵化板块，GIC 拥有信息中心，洞察消费者当下需求， 为产品创新提供行业市场信息支撑，快速孵化新产品前沿布局。疫后出行半径有 明显缩减趋势+休闲度假成为主流受到消费者认可，GIC 瞄准近郊旅游市场迅速推 出首个度假品牌“心自闲”；此外，还有针对年轻白领的长租公寓品牌“憬黎(TULIP LODJ)”、公司旗下首个多元化国潮体验酒店“原拓”、GIC 中法设计师团队历时 三年打造的东方禅意主体的高端体验酒店“暻阁”、GIC 联合希岸酒店两大团队打 造的北欧风高端酒店“舒与”等系列品牌酒店。虽然短时间内，锦江酒店成长空间 仍更多来自于主力品牌的展店，但 GIC 通过挖掘市场需求有能力快速孵化契合消 费者当下需求的创新产品，为公司注入活力开拓全新赛道。

　　股东锦江资本高星级酒店运营经验丰富，高端酒店管理输出依旧。公司大股 东为锦江国际集团，目前锦江国际集团为全球第二大、中国第一大酒店集团，锦 江国际集团旗下 H 股锦江资本以及 A 股锦江酒店前者主营业务为全服务酒店，主 要包括五星级酒店如锦江饭店、和平饭店等以及四星级酒店如国际饭店、建国宾 馆等，高星级酒店管理经验有望输出，赋能公司中高端酒店运营能力。截至 21H1， 锦江资本共拥有 91 家四五星级豪华酒店，其中 12 家正在筹建。

　　锦江国际集团收购丽笙酒店，国际高端酒店专业运营团队赋能高端产品提前 布局。中高端产品尤其是高星级酒店的成功，除了原有打造的品牌知名度之外， 尤其依赖专业的管理和运营团队，在高星级酒店的设计、服务、营销等方面给予 专业的指导。国内三大龙头酒店高端产品的打造方面，均采取与国际高端酒店品 牌合作的模式或聘请专业的海外高端酒店管理团队，例如华住战略投资雅高集团 并于 16 年获得雅高旗下美居、宜必思和宜必思尚品等品牌的特许经营权、美爵酒 店和诺富特酒店的共同开发权、以及泛中国地区雅高 Luxury 和高端酒店 28%的 股权；首旅与凯悦合作推出的中高端商旅酒店品牌“逸扉”，此外首旅酒店成立首 旅安诺酒店管理，公司迈入奢华酒店领域时专门聘请温德姆酒店集团大中华区前 任总裁刘晨军先生出任公司董事、CEO，打造高端专业运营团队。

　　锦江国际集团于 2018 年完成丽笙酒店集团的收购，丽笙酒店集团前身是卡 尔森瑞德酒店集团，成立于 1930 年，是一家全球性高档酒店管理公司，管理运营 酒店主要位于西欧、中东欧、北欧及美洲等地区，主要品牌有丽笙精选、丽笙、丽 亭、丽柏、丽怡等全球中高端知名品牌。锦江国际收购丽笙酒店集团后，内部可以 借鉴丽笙酒店产品模型、设计艺术以及服务打造出更具竞争力的高端产品。

　　目前丽笙酒店集团旗下主要品牌已引入国内，并加速在中国市场的开拓。 2020 年丽笙酒店集团在中国一共签约了 72 间酒店及度假酒店，客房总数增长近 9000 间，其中包括 8 间高端精选服务酒店丽芮（1108 间客房）；6 间现代超高端 酒店丽亭（1020 间客房）；21 间中高端酒店丽柏（2969 间客房）；以及 37 间中 高端酒店丽怡（3868 间客房）。酒店主要位于中国各地的主要一线城市、省会城 市、城市中心、机场、火车站、游乐园、工业区和商业广场。此外，根据 2021 丽 柏酒店投资者大会暨品牌战略发布会高管公开发言（锦江中国区副总裁兼丽柏品 牌总裁谌业伟），丽柏酒店计划于 2021-2023 年签约 300 个以上项目，开业 110 家，截止 2021 年 11 月丽柏国内签约规模达 47 家，遍布北京、上海、浙江、广 西等 21 个直辖市、省份和自治区并已入驻北京环球度假区。（报告来源：未来智库）

　　GIC 创新能力+丽笙酒店中高端优质产品经验输出，带动原有主力产品不断 迭代升级夯实竞争力。锦江还设立了线下创新中心，支持品牌发展逻辑，通过各 项活动将品牌方、投资人与消费者结合起来，根据加盟商的反馈迅速结合当下消 费者的需求，对原有产品进行模型更新与产品迭代升级。目前中国区多个原有品 牌已实现全新升级，例如中端品牌中维也纳已升级至 5.0 版本，7 天、IU 均升级 至 3.0 并且截至 21 年 12 月已经有 14 家 7 天 3.0 开业项目、51 家新签约 7 天 3.0、83 家新签约 IU3.0 品牌，目前对于经济型品牌锦江之星升级计划也正在进行 中。

　　新升级品牌更契合消费者需求、同时降低加盟商投资成本、缩短回收期，老 品牌逐步实现破圈再启航。①维也纳：维也纳酒店踩准当下需求，产品历经几轮 迭代，并于 2020 年推出维也纳酒店 V5.0 版本。与旧版本相比，V5.0 在风格上更 具现代化，进一步诠释酒店美学、更能满足年轻人需求；此外，V5.0 版本单房造 价成本更低，投资回报率更大，根据环球旅讯，维也纳新版本平均投资回报周期 缩短至三年左右，对加盟商吸引力度进一步加大。②7 天：升级后的 7 天 3.0 版本 以“自在 7 天，好睡天天”的定位重新出发，推出“纯净客房（GIC）”设计，火狐电竞在 睡眠、健康、智能、环保等多方位全面换新，提高品牌价值体验。模型升级后，消 费者入住体验更好，对应单房投资成本也更低（7 天 3.0 轻改综合造价低至 1.98 万/间，重改综合造价低至 2.98 万/间）、而平均房价及 RevPAR 均有不同程度的 提升。自 2020 年 9 月推出 7 天 3.0 以来，截至 21 年 9 月底，新 7 天已经完成 55 城 55 店布局，7 天酒店 3.0 有望加速完成百城百店的布局。

　　2021 年 3 月底，锦江酒店股东锦江国际集团董事长换届，原董事长俞敏亮到 龄退休，赵奇担任锦江国际集团有限公司董事长。掌舵人虽换届，但锦江“基因 不变、后台整合、优势互补、共同发展”十六字方针以及市场化改革的决心始终 未变，带来的是执行力的持续优化与数字化&国资资源加持赋能。

　　2.1.1. 从维也纳&铂涛换届到赵奇董事长上任，市场化改革决心始终坚守

　　维也纳以及铂涛集团高管虽相继换届，但狼性文化品牌基因保留。①维也纳 “1+N”模式：维也纳集团 2017 年创造性地推出了“1+N”的股权激励模式，即 激励对象不仅拥有维也纳酒店主体 35%的股权，同时还享有其他“N”家创业创 新公司的 10%股权。若达到激励条件，则当期可获得维也纳酒店 35%股权，同时 根据当年创业创新情况分配 N 家新创公司总体的 10%；而维也纳酒店剩余的 65% 和“N”中剩余的 90%股权则留给未来的优秀员工和新员工。同时维也纳内部还 实行赛马机制末位淘汰，狼性文化为锦江酒店注入活力。②铂涛集团“6+6+2”模 式：铂涛酒店开发团队也享受高回报的激励机制，铂涛开发团队（麗枫、喆啡、希 岸）通过“6+2+2”股权结构（集团公司占 60%，集团高管占 20%，创业团队占 20%）能够享受到 20%的股权激励，绑定业务人员与公司整体利益，实现共赢发 展。2019 年 5 月维也纳原 CEO 黄德届满卸任，由锦江酒店 CEO 张晓强统一管 理；同年 9 月，铂涛集团创始人郑南雁届满卸任，由原副总裁周奎接棒。维也纳 与铂涛管理层虽换届，但狼性文化始终保留不变，高回报、赛马激励机制的保留 继续为锦江酒店注入活力，同时也显示了锦江酒店市场化改革的进展与决心。

　　赵奇董事长上任后，坚守“十六字方针”+市场化改革的同时推进数字化改革 +注入增量国资资源。2021 年 3 月底，锦江国际集团（以下简称“锦江”）召开干 部大会，宣布锦江国际集团有限公司委员会书记、锦江国际集团有限公司董 事长俞敏亮到龄退休；任命赵奇同志为锦江国际集团有限公司委员会书记， 同意批准赵奇担任锦江国际集团有限公司董事长。管理层虽换届，但仍坚持落实 “基因不变，后台整合，优势互补，共同发展”十六字方针，加快创新转型，实现 快速增长，为推进锦江全球战略助力。

　　1）国资增量资源加持：赵奇董事长曾任上海市政府副秘书长、上海市委副秘 书长、上海市委政法委副书记、上海市城市运行管理中心主任等职，赵奇董事长 上任后，集团于 21 年 6 月与临港新片区管委会举行战略合作签约仪式，共同推进 新片区商业和旅游业发展，就重点推动顶科社区首发项目运营、锦江之星酒店项目提升、相关配套服务支持、旅游宣传推广合作等四方面内容进行合作。未来将 进一步提升锦江之星酒店项目能级，探索对临港新片区内的社区机构提供物业管 理、团餐、后勤保障等一站式、综合性、开放式社区服务，助力临港新片区共同打 造产城融合、宜业宜居的现代化新城。

　　2）数字化加速推进：赵奇董事长于上海政府任职期间，曾参与“一网通办” 和城市运行“一网统管”等数字化建设，赵奇董事长加盟锦江国际集团后，有望加 速推进锦江酒店数字化建设，加快内部提质增效运营。近期锦江酒店数字化建设 进度喜人并取得阶段性成果。

　　锦江酒店数字酒店场景集中体现“小切口、大应用”特点，涵盖了生活、经 济和治理三大板块的数字化转型，赋能酒店继续提效增质。今年以来锦江聚焦数 字酒店建设，围绕提升酒店入住便捷度，打通酒店管理系统与相关行业管理平台 的数据接口，同步实现健康状态查询，实现前台亮证或扫电子身份码，即可完成 人证核验、健康状态核查以及与酒店订单管理系统的无缝衔接；围绕丰富客房信 息服务，优化传统客房电视屏幕显示应用，实现与“文旅码”“乐游上海”等旅游 服务平台互动，加速酒店的物联网设备应用，以及与全市旅游、出行等资源的衔 接。同时，锦江国际集团对旗下各种应用场景进行梳理，以锦江酒店场景作为主 要阵地之一，同步发展旗下旅游、客运场景等，做好城市服务。目前锦江酒店根据 集团数字酒店建设要求，着力打造各项场景的功能建设，现阶段已取得阶段性成 果：已完成“在线预订、在线选房、一键入住、智能客控、客房信息服务、快速离 店”六大场景建设，已实现纯净客房、机器人送货、30 秒快速入住、智能电视机 等提升住宿体验、提高酒店服务智慧化水平的相关建设。此外，锦江国际集团于 21 年 8 月与腾讯签署战略合作协议，腾讯云将为锦江国际集团提供业界领先的公 有云、分布式数据库 TDSQL 以及智能运维系统等产品，构建数字化转型技术底 座。双方将联手探索酒店数字化创新，借助物联网、BIM、大数据技术，通过腾讯 连连 AIoT 解决方案，提升空间智能化管理水平，为客户提供更好的产品和服务体 验。

　　2020 年 5 月，公司正式成立锦江酒店中国区，3 大品牌重新整合释放全新活 力。锦江酒店中国区公司在旗下 3 个品牌“锦江都城、铂涛酒店和维也纳酒店”的基 础上进行整合，贯彻“基因不变、后台整合、优势互补、共同发展”。同年 9 月，中 国区公司实体“深圳锦江酒店管理有限公司”成立。

　　1）架构扁平化实现“后台整合”：本次整合后，锦江中国区成立上海、深圳 双总部，去除冗余机构部门，管理层级减少，整体架构更加扁平化；同时设立 9 个后台职能中心，包括董事长办公室、人力资源中心、公共关系与品牌建设中心、运 营管理中心、财务管理中心、事业发展中心、绩效管理中心、合规与风控中心、供 应链管理中心，不断强化后台整合与效率提升。

　　2）人事任命实现“优势互补”：张晓强被任命为中国区董事长兼首席执行官， 同时在高管团队内充分吸收原铂涛、维也纳优秀人才，有望复制铂涛、维也纳优 秀体制，实现锦江等品牌的再度盘活，原维也纳执行总裁常开创任上海总部总裁， 管理铂涛集团、维也纳国际、部分丽笙及卢浮品牌，原维也纳高级副总裁李亚林 任深圳一部总裁，管理锦江、维也纳旗下主要品牌；原铂涛希尔顿欢朋总裁王伟 任深圳二部总裁，负责铂涛中高端品牌开发，保有铂涛集团特性。另一方面，将部 分原锦江系员工改编至维也纳体系，纳入狼性文化，实现团队管理机制进一步盘 活。

　　3）“基因不变”保持品牌特性：具体看各个品牌负责人，原维也纳酒店有限 公司中档酒店事业部总裁陈勇任维也纳各中档品牌总裁，麗枫品牌创始人张中皓 担任麗枫品牌总裁，希岸品牌创始人陆斯云、喆啡品牌创始人许冠雄现仍为品牌 总裁。单一品牌团队的稳定性有助于维持品牌特性，并持续释放品牌活力，实现 “基因不变”。

　　2020 年 7 月 15 日，锦江国际全球酒店管理委员会中国区会议召开，会议确 定了三年发展目标、考核与激励方案。1）集团前董事长俞敏亮指出，未来三年要 实现规模和净利润翻番，规模方面对应 2019 年末中国区的酒店数量到 2023 年实 现翻一番，即截至 2023 年底，中国区酒店开业数量要从 7221 家增加至近 15000 家，包括签约项目在内，（中国区）总规模要达到 25000 家，成为全球最大酒店集 团。2）此外会议还指出，除了前台要搞活、“能打仗”之外，后台也要精简、精 干、高效。公司 2020 年员工总人数为 3.51 万人，较此前 2019 年 4.08 万人有所 下降，预计后续中后台人员将持续优化。

　　架构重塑下的市场化改革决心+赋能，公司中后台效率不断提升。公司 20 年 7 月会议除了指定未来三年规模和净利润翻番目标，还提出“除了前台要搞活、能 打仗之外，后台也要精简、精干、高效”。公司不断进行人员调整，精简后台员工， 财务人员已由 2019 年的 900+人下降至 2020 年的 702 人，预计未来将进一步调 整。此外，由于 2020 年 5 月中国区的成立，对原来品牌进行资源整合、统一管 理，因此 2020 年行政人员为 9049 人较 19 年的 4421 人有所提升。此外，公司 于 2019 年股东大会交流上曾提出计划将费用率及利润率整体向华住看齐，经过 整合与改善近年来已有所成效，可比同口径下市场推广费以及一般行政费用与华 住的差距都在逐渐缩小。

　　截至 21Q3 公司大陆境内开业酒店数量 8943 家，大陆境内 Pipeline 数量 5074 家始终保持高位，展店空间充足。截至 2021 年 9 月 30 日，公司整体酒店 开业数量达 10,195 家，开业客房间数为 98.9 万间，其中大陆境内开业酒店数量 8943 家，开业客房间数为 88.8 万间。公司已签约待开业酒店数量始终保持高位， 截至 21 年 6 月底，公司整体 Pipeline 数量达 5204 家，其中大陆境内 Pipeline 数 量 5074 家，为公司提供了充足的展店空间。

　　21 年疫情反复虽对公司展店有所扰动，扩张节奏变化但整体仍向三年翻倍计 划迈进；市场化开发团队&激励机制最大程度保证公司展业。公司此前提出三年门 店翻倍计划，为实现酒店开业数量 15000 家，预计 21-23 年中国区每年平均开店 数量约 2600 家。21 年国内疫情反复，公司开店计划短期内受到了一定的影响； 但是根据公司开店的情况，我们判断虽然公司扩张节奏或略微变动，但整体仍按 照三年翻倍战略推进。此外，结合公司完备的开发团队配置，我们认为在后续疫 情逐步控制后公司未来扩张步伐将随之加速迈进。

　　酒店区域规划清晰：华南巩固优势+华东加强进攻。公司在华南地区尤其是广 东省酒店分布密集、优势明显， 2020 年公司在广东省布局 1391 家酒店，拥有客房数量 16.1 万间，位列所有省及直辖市第一位；而在以北京为核心的华北地区相 对布局较少。公司重塑组织架构不断进行市场化改革，对于未来的成长战略规划 十分清晰：未来 1-2 年将重点加大华东地区的进攻趋势，进一步扩张中高端品牌 开店规模；在优势地区如珠三角继续巩固优势，以其他品牌继续开拓实现品牌差 异化扩张，建立牢固护城河；西南区域（成渝双城经济圈）、华中（以武汉为核心） 加强品牌布局。

　　中高端战略维持不变，结构优化，短期出行复苏后有望率先迎来改善，长期 有望迎广阔提价空间。公司始终坚持加速中高端市场布局，中端酒店数量占比不 断攀升，酒店结构向中高端持续转型。近年来公司单季中端酒店开业数量基本维 持在 200 家以上（20Q1 受疫情影响仅为 125 家）。中端酒店净增数量连创新高。 截至 2021Q3 公司共拥有 5185 家中酒店，占比 50.9%，中端酒店占比较 21Q2 继 续提升 1.4pct。

　　1）短期商旅出行复苏有望带动中高端酒店率先回暖：21 年国内仍有零星疫 情扰动出行，但考虑到目前国内已完成疫苗接种率持续提升（截至 22 年 1 月 12 日已经达到 86%）叠加国内新冠特效药研发不断推进（但相关疗效仍需跟踪确认）， 后续若疫情可控后，出行限制逐步取消，商旅等刚性需求预计将率先复苏，对应 中高端酒店需求有望迅速回暖。

　　2）中长期看，仍有提价空间：消费升级+差标提升+酒店运营成本不断上升的 背景下，中高端酒店模型的盈利能力表现亦有望优于经济型酒店（且加盟为主的 模式下公司仅收客房收入扣点），中高端为主的结构下对应公司业绩有望稳步提升。（报告来源：未来智库）

　　疫情单体酒店遭受较大冲击，无论酒店经营、成本投入还是现金流等均承受 较大压力。而后疫情时代下，吸引单体酒店选择集团品牌加盟的原因，除了大酒 店集团自身优质+多元的产品&经验丰富的管理输出外，集团会员体系导流、集采 运营成本的降低以及大平台资金的帮扶成为单体酒店加盟的重要原因。

　　而再往后看，酒店集团不断做大后，规模效应将对应资源进一步升级，对于 OCC、运营成本的赋能将更加显著，酒店模型盈利能力有望不断得到优化。

　　2017 年 2 月公司与股东锦江资本、联银创投、西藏弘毅、国盛投资共同合资 设立 WeHotel，以推进国内国际酒店系统对接，提高运营效率和降低服务成本。 2017 年 8 月 WeHotel 与公司旗下锦江之星、金广快捷、百时快捷酒店预定和系 统服务展开合作，2017 年 9 月卢浮酒店就公司旗下锦江都城、康铂酒店预订和系 统服务与 WeHotel 进行合作；2019 年 4 月“锦江酒店 APP”正式上线 月 WeHotel 旗下锦江电商与维也纳酒店展开合作。21 年 3 月对锦江酒店中国区 有限型服务酒店板块的会员权益、售价等进行统一，2021 年 4 月绅士会（原维也 纳会员）停止发展，至此 WeHotel 中已经整合进中国区各个品牌。

　　个人会员+企业会员人数稳步增加，会员忠诚计划不断推进，直销占比提升+ OTA 议价能力有望得到增强。目前“锦江酒店”APP 已经上线了锦江集团旗下包 括锦江、卢浮、铂涛、维也纳系及丽笙品牌在内的酒店，截至 21 年 6 月底，公司 共拥有会员数量 1.86 亿人，在 4 月公司整合完会员体系后至 21Q2 公司会员又增 加 2095 万人次。同时公司重点维护消费力+复购率更高的付费会员（年卡费用 108 元），相比 OTA 直销渠道的付费会员拥有更低的营销成本与维护成本获取客流， 降低酒店自身的运营成本；公司付费会员人数由 36 万人次增加至 21 年 6 月份的 70 万人次，会员粘性及复购率加持下保障品牌入住率。截至 21 年 7 月，公司已 售房中，直销占比高达近 60%，会员忠诚度不断养成。疫情期间出行需求被压制， 酒店或对于 OTA 渠道引流的依赖度有所提升，但通过锦江酒店对于会员体系的整 合、直销渠道的强化，未来会员计划有望进一步赋能加盟商实现引流，且直销占 比的提升亦能形成对于 OTA 的议价能力，分销佣金率有望逐步下降。

　　GPP 供应链势能，整合供应商资源，为加盟商降本增效。2019 年 12 月，公 司与锦江投资、红星美凯龙、卓巡企业管理有限公司共同出资设立上海锦江联采 供应链有限公司，公司持有 30%股权。平台通过整合锦江国际集团旗下实体资源 优势，严格甄选 2000 多家供应商，为全球超过 40 多个品牌、14000 多家酒店提 供供应链平台服务。2020 年 4 月，推出“锦集成”服务，协同云供 GPO 成立采 购联盟形成规模化优势，为酒店采购节约物资成本的同时提供“一站式、一口价、 负全责”的总包服务。

　　1）资金供给方：资金供给方主要为公司及集团的财务公司、酒店产业基金以 及酒店投资基金，为需求方提供资金、金融产品以及风险管控的协助。

　　2）金融服务：公司多元金融服务支持覆盖酒店全生命周期，包括酒店①筹建 期间提供装修贷等系列筹建开业支持；酒店②经营期对应长期持续的供应链金融 如对营运物资提供赊销支持等；③退出阶段也有公司金融服务平台支持。

　　疫情期间锦江国际即推出“五项金融支持措施”包括年利率不超过 4.5%的流 动性及物资采购支持贷款、延缓贷款偿还权限、对新加盟酒店实行“双重低息贷 款”。疫情常态化下公司及股东锦江国际进一步优化酒店业金融服务平台，已经形 成较为完善的金融供应链服务。

　　后疫情时代加盟选择核心取决于优秀产品模型与集团赋能，在产品模型打磨 到极致后，我们认为未来酒店的进阶竞争或核心在于品牌，例如维也纳在华南地 区的优势以及全季在华东地区的优势。品牌影响力大资源更充足，更受消费者认 可，对应酒店爬坡期和回收期更短，为加盟商带来长线收益，进而加盟商也会优 先选择，正向反馈形成强者恒强格局。公司从产品模型的迭代升级，到三年翻倍 规划下加速扩张跑马圈地，逐渐扩大品牌影响力，而品牌影响力一旦形成，地位 或难以再被颠覆。

　　国际影响力榜上有名，凭借规模迅速出圈，未来有望继续加深影响力。锦江 酒店在收购维也纳、铂涛后规模迅速提升，全球酒店排名（按照客房数量）由 2017 年的第五名，迅速提升至 2018 年的第二名，并维持至今。截止 21Q3，锦江酒店 整体共拥有 10195 家开业酒店，客房间数为 989003 间。从国内影响力方面，根 据迈点研究院发布的“2021 年 5 月酒店品牌影响力 100 强榜单”，锦江酒店（中 国区）旗下品牌维也纳酒店夺得百强榜单桂冠，除此之外旗下麗枫、锦江之星、希 岸、喆啡、7 天、潮漫、希尔顿欢朋、ZMAX HOTELS、IU 等 12 个品牌上榜。

　　锦江在酒店集团中份额具有明显优势，品牌力有望不断夯实强者恒强。根据 盈蝶咨询，在酒店集团中锦江国际份额达到 20.18%，第二、三名分别为华住、首 旅如家，三大龙头在酒店集团中的优势十分明显。未来随锦江翻倍计划推进、规 模持续扩张的过程中，公司市场地位有望不断筑牢，品牌力影响力不断提升。

　　经济型+中端型酒店亦有主力强势品牌，品牌竞争中易形成航母聚力效应。公 司中端酒店品牌维也纳在市占率达到 27%，在国内尤其是华南地区拥有较强的品 牌力与口碑；经济型酒店中 7 天、锦江之星占据核心地位，同时公司对 7 天模型 不断升级，打造 7 天品牌声誉，未来有望吸引品牌翻牌加盟。

　　我们按照酒店和餐饮业务进行拆分，同时将酒店业务分为国内、国外两部分 分别预测，假设 22 年疫情相对可控的情况下，加盟意愿恢复，公司三年翻倍战略 指引下加速成长；同时海外业务逐步复苏。我们预计公司 21-23 年营收分别为 110.9/152.5/172.4 亿元，对应增速分别为 12%/38%/13%；归母净利润分别为 1.34/14.1/19.35 亿元，对应增速分别为 21.6%/952%/37%。

　　（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）