德尔玛本次上市募资14.64亿元，其中，12.38亿元用于智能家电制造基地项目，1.27亿元用于研发品控中心建设项目，9965.4万元用于信息化建设项目。

　　十年间，从无到有，成长为可自主研发、设计、生产，年销售额30亿的小家电品牌，德尔玛在巨头林立的小家电市场上演了逆袭。

　　在经历了三轮问询后，德尔玛正离最终的上市越来越近，但诸多质疑恐怕还将伴随其很长一段时间。

　　从营收来看，德尔玛交出了不错的成绩单。2022年上半年营收为15.17亿元，较上年同期增长21.6%。

　　纵向对比，从2019年至2021年，德尔玛营收分别为15.17亿元、22.28亿元和30.38亿元，后两年同比涨幅分别为46.9%和36.4%；归母净利润分别为1.11亿元、1.73亿元和1.70亿元。

　　这其中，德尔玛飞利浦品牌产品收入为3.09亿元、6.97亿元和9.81亿元，华帝品牌产品收入分别为1.24亿元、1.80亿元和2.0亿元。

　　三年间，“飞利浦”和“华帝”两大品牌营收占比分别为28.54%、39.44%和38.92%，起到了至关重要的作用。

　　谈及飞利浦和华帝，需要介绍下德尔玛旗下的四大品牌，分别是德尔玛、飞利浦、薇新、华帝，各自覆盖了家居环境类、水健康类、个护健康类、生活卫浴类四大领域。其中，飞利浦和华帝为授权合作项目。

　　2018年，德尔玛收购飞利浦水健康业务，飞利浦授权德尔玛使用其商标；同年，德尔玛控股子公司华聚卫浴与华帝股份达成品牌授权合作。

　　从收购飞利浦水健康业务后的财务数据来看，显然这样的授权模式是比较成功的。

　　收购飞利浦除了带来营收上的快速增长，更重要的是德尔玛可以学习飞利浦系统化的研发和供应链管理流程，并与飞利浦全球渠道的网络布局相协同。

　　但与此同时，我们也应该看到虽然飞利浦和华帝两个授权品牌营收占比在逐年提高，但是自主品牌德尔玛和薇新的营收占比却在逐年降低。

　　授权品牌之于德尔玛无疑是成功的，但是未来是否会失利于授权品牌则存在较大隐忧，这也是德尔玛遭到深交所三轮问询中的关键问题之一。

　　德尔玛与飞利浦约定，如德尔玛出现停止正常营业、无力偿债导致破产、损害许可方声誉等特定情形，且未按要求补救的，则商标许可存在被皇家飞利浦收回的风险。

　　德尔玛与华帝的合作，许可期限为一年，每年度授权到期前，德尔玛需向华帝提交续约申请，华帝同意延续则双方另签合同，不同意延续则期限届满自动终止。

　　也就是说，一旦授权商标被收回，或出现终止续约的情形，将会对德尔玛的业绩造成重创。

　　德尔玛的营收构成，除了四大品牌之外，还有一些ODM业务，主要是给小米代工。合作自2019年下半年开始，当年，ODM业务占德尔玛整体营收7.76%。

　　此后每年逐年上升，2021年ODM业务收入占比约为13.37%，2021年ODM业务收入占比已达22.11%。

　　由于小米产品主打性价比，且采用利润分成的模式，也就是德尔玛以成本价将代工产品卖给小米，小米实现对外销售后，双方再按照约定的比例分成。

　　这部分代工业务的毛利率低于其自有品牌和授权品牌产品。2019年至2021年，米家ODM业务毛利率分别为25.36%、19.50%及12.69%。相应同期的综合毛利率分别为36.33%、32.27%和29.19%。除去用工成本、原材料采购成本提高之外，米家ODM业务占比的增高，也拉低了德尔玛整体毛利率。

　　报告期内对小米集团的销售金额及占比持续上升，这也直接导致德尔玛陷入了增收不增利的窘境。2021年，德尔玛营收同比增长36.35%，而净利润却同比下降1.86%。

　　德尔玛在招股书中表示，2020 年度和 2021 年度，公司主营业务毛利率较上一年度减少，主要原因包括，一是受疫情影响，用工成本、原材料采购成本整体有所提高，单位成本上升；二是米家 ODM 产品收入占比逐年提升，米家 ODM 产品毛利率较低，对公司整体毛利率有所影响。

　　随着德尔玛与小米集团ODM 业务合作的持续加强，德尔玛对代工业务的依赖也会日益加剧，上市之后，德尔玛如果想在小家电领域占有一席之地，还是要聚焦自主品牌的发展，降低对授权品牌，代工品牌的依赖。

　　除了境内市场，我们看到德尔玛近两年也在积极布局海外市场，并且业务比重也在逐年递增。

　　从全球竞争格局来看，中国自主品牌小家电出海正呈现蓬勃发展之势，一些小家电企业借势开展出海布局，像JS 环球生活、石头科技、科沃斯、北鼎股份、新宝股份等等。德尔玛依托自身的供应链和线上经营能力，以及多品类、高性价比和飞利浦全球渠道布局优势，火狐电竞实现品牌出海。

　　德尔玛持续发力境外市场，在中国香港、欧洲、北美等成立分支机构，并逐渐布局大型商超、百货、零售等渠道，逐步建立完善的境外销售体系。

　　目前公司境外市场已经覆盖中国香港、巴西、韩国、俄罗斯、乌克兰、印尼、日本、泰国等国家和地区。2019-2021 年，公司自有品牌和授权品牌境外销售分别为0.64亿元、2.32亿元、4.41亿元，复合增长率为 162.47%。

　　从贴牌加工到自主品牌，再到成为国际品牌，这是德尔玛的进击之路。走向了国际市场，也有望打造第二条增长曲线。

　　德尔玛上市之后，如果想把两条增长曲线走稳走好，则还需要在产品研发上持续发力。

　　报告期内，德尔玛的研发费用分别为0.54亿元、0.75亿元和1.1亿元，占营业收入的比例分别为3.59%、3.36%和3.64%，而同期可比公司研发费用率的平均值分别为3.8%、3.78% 和 4.05%，低于同行业可比公司平均水平。

　　并且2021年德尔玛研发费用的增长主要是由研发人员薪酬、物料消耗及折旧摊销构成大幅上升所致，并非设计、研发新品、专利申请的费用。

　　而报告期内，德尔玛的促销推广费用占销售费用的比率由31.31%上升至48.99%，似乎存在着“重营销、轻研发”的问题。在竞争激烈的小家电赛道，如果不加大研发投入，当品牌发展到一定阶段，就会面临差异性不足，核心竞争力模糊，对后续的长远发展造成不利影响。

　　只有合理的配置资源，加大研发投入，才能推动企业创新，提高公司核心竞争力，这也是小家电企业在壮大后面临的必然选择。